王琼

　　9月6日，烟台万润精化上会被否。

　　由于原始股东之一鲁银投资直接握有其19.74%的股份，并通过其90%控股的子公司鲁银科技间接持有其6.84%股份。以此计算，如若发行成功，鲁银投资直接和间接持股万润精化将达到2472.48万股，也因此其上市命运也牵扯着无数鲁银投资投资者的心弦。

　　9月2日万润精化上会消息公告后，鲁银投资接连两个涨停。各大网站股吧中，投资者们开始研究万润精化上市后带给公司的实际投资收益，甚至详细计算每股收益有望增厚的幅度。这场讨论一直持续到9月6日。

　　据知情人士透露，此次发审会会议为9月6日上午召开。当天，钢铁板块集体补涨，而此前连收两涨停、属钢铁板块的鲁银投资却从11点5分后一路下跌，最终惨遭跌停。

　　从当天公布的营业部信息看，卖出前五席位中无一机构，“敢死队”中金公司上海淮海中路狠砸7036万元。多方势力中，两家机构席位合计买入4848万元，貌似为之前的入场摊薄成本——此前两个涨停日中机构席位合计买入2631万元。

　　据私募人士分析，机构集中入场和其参股公司或将上市密不可分。

　　然而，被寄予厚望的万润精化究竟为何失手呢？据招股书显示，万润精化是国内最大的液晶材料生产企业之一，主要生产液晶单体和液晶中间体。

　　据投行和汉鼎咨询等业内人士分析，烟台万润精化的被否可能涉及多方面原因。

　　客户集中度高 独立性存疑

　　据万润精化招股书显示，公司所处的液晶材料行业属于高度技术垄断型，全球液晶材料终端产品的专利主要集中于德国Merck、日本Chisso和日本DIC，三家公司因其技术优势长期处于行业前三名。

　　长年来，万润精化的主营收入来自于以上三家客户。

　　2007年、2008年、2009年和2010年上半年来自上述三家客户的主营业务收入分别占公司同期主营业务收入的91.23%、94.49%、89.20%和91.27%。

　　如此惊人的客户集中度，采访中多位投行人士表示：三家客户集中占有超过90%的主营收入，对公司经营独立性的保持非常不利。

　　募投项目前景不明

　　汉鼎咨询王叁寿向记者指出：“近期精细化工行业普遍不受到青睐，这可能也是万润精化被否的原因之一。”

　　9月6日，同万润精化一起上会的另一家化工企业山东丰元化学股份有限公司。前者主要经营液晶材料、光电化学产品；后者以草酸为主导产品。

　　两家化工企业惨遭同样被否命运。

　　“募投项目单一且单纯提高产能，是这次两家公司的通病。”某投行保荐人告诉记者，“万润精化生产的是液晶材料，为液晶显示屏生产的一材料环节，在此环节公司的竞争优势并不突出。而且公司所在领域的市场空间有限，募投项目产能扩张过快，导致未来销售前景存在不确定性。”

　　利润连续多年递减

　　“盈利持续性不够是万润精化的一大问题。”王叁寿向记者表示，“这也是发审委在审查中最为重要的一项。”

　　据万润精化公告显示，公司2007年、2008年、2009年和2010年上半年净利润分别为8641.95万、9362.43万、6339.93万和5655.38万。2009年的净利润远远低于2008年和2007年。

　　对此公司的解释是：由于金融危机向经济实体的蔓延而导致世界经济衰退，全球消费需求出现萎缩，受此影响公司2009年出口有所下滑，主营业务收入下降21.37%。虽然自2009年二季度开始液晶材料行业逐步恢复，2009年三、四季度公司月均收入基本恢复到2008年月均水平。

　　某投行人士表示，业绩连续低于过去两年水平，这对拟上市公司而言是不能被允许的。

　　应收账款周转率跌速惊人

　　“应收账款周转率逐年大幅下滑，非常可疑。”某投行人士向记者指出。

　　据万润精化公告显示，公司2007年、2008年、2009年和2010年1-6月的应收账款周转率分别为23.59次、23.45次、8.76次和5.05次，2009年后下降，下降比例超过100%。

　　对此公司的解释是：受经济危机影响，公司收入有所下降。2010年1-6月应收账款周转率指标也低于2007-2008年的水平，主要是因为2010年5月、6月出货量大幅增长，且客户中回款期相对较长，Chisso的比重也大幅上升。

　　“这种解释说服力有限。”王叁寿指出，“周转率成倍下降，操作痕迹明显，有可能是为了提高利润。”

　　供销社股东引发猜想

　　据招股书显示，发行前烟台供销社共持股1033.60万股，持股比例10.00%。而对该供销社的披露信息却非常少。

　　其股东情况等均未披露，只有关于几次股权转让稍有涉及。早在1998年3月24日，万润有限股东会通过决议，同意工业公司将其持有的40%出资全部转让给山东省烟台市供销合作社联合社(后改名为烟台供销社)，转让价格为每1元注册资本1元，而转让原因系供销社系统内部调剂。

　　之后2000年5月20日，烟台供销社又将一部分股权转让给鲁银投资。

　　王叁寿认为，供销社为国有企业改制而来，未披露供销社后面的集体成员股东人数，而供销社集体所有人人数往往数以百计。

　　根据规定，拟上市企业发起人数量不能超过200人。