一直广受关注的货币流通量、新增贷款量，今年被“保持合理的社会融资规模”取代。近期央行官员不断放风，考虑推出一个新指标取代M2在货币政策制定过程中的参考指标地位，除了新增贷款外将纳入股债券融资等。

　　1月18日，国务院总理温家宝在国务院第五次全体会议上强调，在财政金融工作方面，也提出要“综合运用多种货币政策工具，保持合理的社会融资规模和节奏”。

　　与M2相比，“社会融资增速”这个概念确实能更加全面地反映整个社会融资情况，但遗憾的是，央行并没有给出一个明确的指标，即社会融资总量多少才算合理。

　　在废除M2、新增贷款这些货币预期的导向性指标后，货币当局还是应该立马给出另外一个尺度。否则，让市场猜谜，就容易引发恐慌与混乱。

　　“融资总量”新概念

　　中国货币政策一直以来是以M2为中介目标的，这个指标在货币政策决策中扮演着重要角色。不可否认的是，随着近年来直接融资的扩大，M2这一指标的缺陷日益凸显。

　　数据显示，2010年金融机构本外币贷款增加8.36万亿元，剔除央票后的中国债券登记托管余额增加2.79万亿元，同时A股总募资金额1万亿元，再加上外商直接投资约1000亿美元，去年主要融资工具社会融资总量达到12.83万亿元，其中间接融资占比65%，这也是自2003年央行开始统计披露社会融资构成情况以来，间接融资首次占比在七成以下。

　　现在货币决策层提出以“社会融资规模”取代M2、新增贷款指标，以社会融资规模来管理货币供应总量，并无不可，相反还是一种进步。正如国务院发展研究中心金融所所长夏斌所言，目前企业除通过银行融资，还可通过资本市场、信托机构、VC/PE机构等多渠道融资，稳健的货币政策，不应纯粹只看贷款和M2指标，还应该强调社会融资总量。

　　我们从央行研究局局长张建华的“描述”中看到，这个被称之为“社会融资增速指标”的管控货币供应量新口径，可能包括了全部金融机构对社会实体经济的融资，该指标将覆盖直接融资、间接融资以及其他一些界限不清的融资。

　　社会融资总量指标，涵盖了股市和债市等渠道的融资来源，可以说是适合央行按照宏观审慎监管要求来建立新的框架，也有利于监测和把握中国经济的运行状况。

　　复杂目标更难理解

　　央行副行长胡晓炼此前表示，社会融资总量调控应按满足经济平稳健康发展的正常需要掌握。但很明显的是，这个“正常需要”的尺度将会很难掌握。因为很明显，它没有一个历史的参照。

　　从央行货币政策执行报告中，我们可以看到历年全社会融资总量的一个大致轮廓。2003年至2010年，全社会通过贷款、股票、债券这几类主要的融资工具，融资总量最低年份是2004年，仅2.9万亿元；最高年份是2009年，则达到13万亿元。我们该如何界定，是低的2.9万亿是合理，还是高的13万亿元合理？

　　站在实体经济的角度看，社会融资总量不到5万亿元的2007年，GDP增速高达11.9%；而社会融资总量最高的2009年，GDP仅为8.7%。

　　从为实体经济服务的角度考虑，“社会融资增速指标”可能会是一个比M2更为有效的指标，但是新指标也会带来一个需要克服的问题，即因缺少相应的历史数据导致评估存在很大难度。

　　如果说，缺乏历史借鉴还可以在不断摸索中去逐渐克服的话，在规模统计上面的难度可能更大。为了总流动性的精确制导，在社会融资总量衡量方面，必将覆盖各式各样的直接融资、间接融资，包括银行、证券、信托、债券、PE以及民间借贷等。统计民间借贷的规模，其困难可想而知。

　　事实上，央行早就关注到除金融机构新增信贷之外的其他各项社会融资情况，从2003年开始，即在其每次公布的货币政策执行报告中详细披露只不过没有正式提出社会融资总量这一概念，而是以“非金融机构部门主要融资工具融资”来列表说明。

　　应当让市场预期明确

　　对于今年的货币指标，决策层或一再拖延，或闪烁其词，大家至少有一点是心知肚明的，那就是背后部委之间的博弈，也是一大推手。

　　可以说，保增长、调结构和遏通胀，对于不同的部门有不同的视角。从表面看来，保增长、调结构和遏通胀这三个方面的政策目标都非常重要，放弃任何一条都可能导致严重的政治、经济后果。问题是，要同时实现这三个方面的目标是不可能的。

　　对于央行而言，最为迫切的事情当然是遏制通胀。只是，在泛滥的流动性面前，央行何以还是不愿亮出“底牌”呢？其背后真实目的，恐怕还是担心影响经济增长。

　　到目前为止，央行就2011年货币政策释放的信号相当模糊，无论是M2，还是信贷，抑或社会融资增速，至少不能全放进“保密”名单里。给市场一个相对明确的预期，远比让市场“瞎子摸象”要好。