□董登新

　　目前有一种声音质疑并指责新股发行体制的市场化改革，认为“市场化”应该 是 一 步 到 位 的 ， 认 为“市场化”不是一个动态的过程，而应该是一个静态的结果，那就是要全面打开IP O大门，股票能否上市，监管层无权核准。因为他们认为美国的注册制就是如此。这一看法及观点显然太过肤浅。

　　事实上，美国的注册制是以多层次监管为前提的。在IPO注册过程中，美国证券交易委员会(SE C )只是监管公司信息披露的内容充分性、格式合规性，证交所则监管公司上市条件的合规性，然而，这一切却都是建立在“信息的真实性完全由公司承担法律责任”的基础之上。因此，注册制推行的基本前提有两个：一是监管机构的高效监管能力与手段；二是发行人及证券中介的诚信意识及法制意识。前者是他律，后者是自律，两者缺一不可。不过，必须提醒的是：注册制的“自由”是有代价和前提的。一旦发现公司欺诈上市，或信息披露造假，则所有在文件上签字的公司高管及证券中介责任人均需坐牢，一般为20年左右或更长，当然，还有经济制裁也是必不可少的。

　　中国股市的IPO目前正呈现一种“饥渴症”状态，几乎所有企业都想上市，只要能够上市，它们可以想尽一切办法，甚至敢于信息造假、欺诈上市，即便有人坐牢也在所不惜，虽然这只是少数或个案，但上市狂热症缺乏理性和理智，这使得诚信与法制在上市利益面前显得软弱无力、毫无分量。因此，在股市发展初期，A股市场尚不适合采用美国式的“注册制”，但这并不表明我们无所事事。

　　事实上“市场化”是一个渐进的过程，不可能一步到位。因此，在现行的核准制下，A股IPO定价的市场化与IPO节奏的市场化，是一级市场“去行政化”的重大跨越与突破，同时，也是A股市场褪除“政策市”色彩最关键一步。因此，A股新股发行体制的市场化改革已达到预期目的。

　　在未来一个时期，中国A股高估值、高溢价现象仍将继续存在。原因有三：一是投资市场单一，人们缺乏组合投资的物质基础，这是市场投机氛围浓厚的主要原因之一；二是融资渠道单一、股市规模狭小，尤其是中小企业和创业型企业，它们从银行难以获得贷款，当然更愿意赢得上市融资的机会，更何况目前的A股市场正需要快速扩容；三是主板退市制度形同虚设，垃圾股炒壳游戏及赌博投机，严重扭曲了股价信号，垃圾股股价的不良示范效应，直接推升了新股估值标准，股价信号失真，它使整个A股市场几乎丧失了资源配置功能。

　　因此，只有当中国股市容量进入一个“均衡规模”时，尤其是当中国股市真正恢复资源配置功能时，普遍的新股高估值与高溢价现象就会在A股市场得到彻底化解。到那时，才真正具备了推行“注册制”的基本条件和市场环境。