本报记者 包涵 北京报道

　　国开行搭救中概股 以10亿美元回击做空

　　私有化正取代IPO，成为中国公司在境外资本市场的主要议题。

　　事实上，2011年，在美国IPO的中资公司募资仅为20多亿美元，可在美国通过私有化退市的中资公司总股本已接近80亿美元。

　　2012年上半年，只有一家中国公司唯品会在美国挂牌上市，红杉仅获得0.6倍的账面退出回报。而6家在港交所新上市的公司，其VC/PE的平均账面回报率已低至-0.1倍。与此同时，上半年从美国退市的公司却高达19家。

　　7月11日，“国开行欲提供10亿美元助中概股在美退市”的消息不胫而走，并称这些中概公司退市后，或有可能在香港联交所或其他股市再上市。

　　13日，记者就此事致电国开行北京总部求证，其宣传处的人士表示，这个传闻他们已经听说，正在向相关的业务部门求证，所以仍需时间。

　　“如果是真的，那国开行虽然是国家政策性银行，但其决策是符合市场行为的。” 美国福瑞兰德资本公司亚太区总裁王彬在接受记者采访时表示，从泰富电气、千方科技再到傅氏科普威等退市的公司可以看到，国开行的钱并不是随便贷的，它提供私有化贷款的企业，都是比较优质的资产。

　　“如今中资股在境外市场被打压严重，有的股票每股净资产是8美元，可股价却只有2美元，很可惜，还不如私有化了。国开行是中资企业‘走出去’战略的最大资金提供方，在商业银行普遍对并购基金认识不足的情况下，国开行大刀阔斧的行动很具表率意义。”一位上海的投行人士表示。

　　但他同时称，对于私有化的发起基金来说，5亿美元市值以下的中概股，值得退市运作的空间并不大。此外，在港股和A股再上市，应是中概股价值回归的表现。私有化后的公司要保持优质，千万不要把再上市视为是从充分竞争市场向权力寻租市场的一种转移，否则最后还是伤害了中国的二级市场投资者。

　　国开行出手

　　美国罗氏证券的最新数据显示，国开行将为中概股退市提供10.85亿美元的融资帮助，中信银行则将提供2500万美元左右。

　　而6月，两家在美上市的中概公司千方科技和傅氏科普威先后宣布达成私有化协议，国家开发银行香港分行将为它们的私有化发起人提供所需资金。

　　事实上，帮助泰富电气成功私有化退市的私募股权基金“盘实基金”，其基础投资者就是国家开发银行。盘实基金在其官网上称，国家开发银行是其“战略合作伙伴”，国开行通过广泛的分行网络，为盘实提供融资渠道和投资机会。

　　而国开行的贷款，在泰富电气私有化的进程中的确起到关键作用，使盘实基金不用因此出很大的资金，而私有化完成后，大股东与盘实3∶1的持股比例也均令双方满意。

　　“私有化的财务成本很高，靠自有资金回购基本不可能，必须借助资金支持。在这种情况下，一般PE只出一成的资金，其他九成都要依靠发债或者银行信贷，所以并购基金一定要依靠银行资源。不过现在商业银行普遍比较消极，还没有从债权思维向股权思维转变过来，看重大国企，看重抵押资产，而不重视未来现金流。所以国开行的出手有表率作用，未来中概股私有化后再登陆其他交易所上市，会有可观的杠杆效益，银行必然受益，所以商业银行在国开行的带动下将逐渐打开视野。”上述上海投行人士分析。

　　国开行的助资行为是否反映了它对国外机构做空中国经济的态度呢？

　　对此，清科研究中心分析师张琦对记者表示，在全球经济不景气的大环境下，不排除部分海外机构通过做空中国经济来获取利益的情况，例如浑水和香橼专门做空中概股。而目前中国的经济金融体系还未全面放开，资金进出难免受到限制，做空中国经济较难实现。如果国开行证实其出资帮助中概股私有化退市，那这就是中国政府对做空中国的有力回击。

　　私募“抢食”私有化

　　对于PE来说，帮一个公司私有化，并不能使它赚钱，私有化后重组其股权架构，然后在新的市场上市，它才能够获利。随着中概股退市数量的增多，专注私有化的基金也越来越多。对他们来说，在欧美市场，做私有化的钱比做IPO好赚。

　　“中概股的市盈率好多已经跌到4倍，再看看国内上市的中小企业，在熊市里平均也能达到20倍～30倍，这个区间就是PE套利的区间。再加上国内一级市场已经溢价太多，这样在美国二级市场价格都可算极低的中概股潜力很大，所以尽管私有化-退市-再上市这条被称为‘PPP策略’的路风险极高，PE们也不惜一试。”上述投行人士称。

　　也许正是基于这样的想法，知名基金“春华资本”成立后的第一笔交易，就是帮康鹏化学从美国退市，而贝恩资本则介入中消安、ABAX介入大连傅氏，越来越多的基金开始抢食私有化这块蛋糕。

　　在众多这样的基金里，国际私募金牛投资和平安证券联手成立的PPP策略基金，显得很引人注意，因为它就是为PPP应运而生的。金牛投资的总裁认为，帮助中概股在美国私有化也许不是问题，但对重新上市颇有疑虑。在国内有着丰富的保荐和承销经验的平安证券，则对在境内上市不担心，而担忧如何在境外市场私有化的问题。于是两家公司一拍即合——筛选到合适的公司后，金牛负责退市，国浩律师事务所负责接触架构，平安团队负责再上市。

　　“其实退市后的中国企业经营权相对集中，不用定期对外披露公司财务信息，更不用背负上市时的业绩压力，公司声誉也不会再因价值低估或做空而受损，中国企业可以利用该时机整合公司业务、重新全面布局，最终实现境内或是其他海外市场的上市。” 张琦表示。

　　三年难现再上市

　　“不过私有化并不是适用于所有企业的，它的确是一条途径，但要具体案例具体分析。”王彬告诉记者。

　　事实上，虽然红筹回归的案例已有不少，但目前在美国私有化退市后再在中国上市的公司，几乎还没有。

　　“PPP是个理想状态，实施的过程很漫长，一般要4年到6年左右。A股想见到成功的案例，恐怕也要再等3年，而时间越长，风险越大。比如，美国证监会的监管限制，单个项目市值大了对PPP基金的规模要求，潜在的税收风险等。最重要的是，外资机构为了逐利，可以做空也可以做多，4年以后A股市场和美股市场倒挂了怎么办？”上述投行人士称。

　　他因此建议PE还是要谨慎，别去考虑5亿美元市值以下的公司，“意义不大，5亿美元以下的公司，优质的很少，它是否被低估并不确定，而且随着国内市盈率的下降，回来也没什么套利空间，在美国退市时一不小心还可能遭遇集体诉讼。而且小公司的管理层并不稳定，很容易因为利益而发生跟PE长期持有相左的行为，这也是最难以预测的风险。”

　　在他看来，私有化不是唯一途径，如果不是非退不可的公司，也可以选择不退，适应美国这样一个充分竞争的市场。该人士透露，他曾经接触过一家被美国做空机构“黑掉”的中资公司，在总结其摘牌退市的原因时，他认为该公司并不是基本面到了不可挽回的地步，而基本上是被“吓死的”，被攻击一次马上乱了阵脚，又过于关注一时的利益舍不得放手，最后不得不黯然离场。

　　“很多中概股对美国资本市场的游戏规则并不熟悉。举例来讲，国内的企业家可能觉得我公司向别人借钱这样的事也要披露吗？可事实是，只要你是在美国的上市公司，这样的信息就必须披露。这无形就给美国的做空机构提供了很多可乘之机。但中概股最近的境遇也给我们投资银行提了一个醒，我们需要对中国的企业做更多的辅导。现阶段的确是中概股的严冬，但春天也不远了，很多股票已经显示出其投资价值，未来的融资前景一定是有的。”王彬表示。

　　“我们必须清楚认识到，中国企业必须首先自己运作规范，运作规范的优质中国企业不怕质疑，身遭诬陷的中国企业应当运用法律武器捍卫自己的权益，坦诚面对投资者，恢复海外投资者们对中国上市企业的信心，不让做空机构把握任何机会，这样才能有效地确保通过上市实现融资与再融资。”张琦称。