证券时报：

　　三一重工“迁都”折射商道困境

　　一个国家的企业要求得持续稳健的发展，除了自身努力外，与这个国家的商业文化氛围和环境也密切攸关。真正的“大”企业和企业家，不仅要追求行业地位、利润指标，更要有融入国际视野的商业文化，即“商道”。

　　现实是

　　如此残酷！近日，在中国工程机械之都长沙，由三一重工总部迁移至北京引发的三一重工与竞争对手之间的口水战，在媒体和公众的渲染中，充满了心机重重、不择手段、你死我活的刀光剑影，撇开孰是孰非，这场口水战让人遗憾地看到了即便是所谓伟大的企业，在商业文化和商业道德的塑造和遵守上面，依然漏洞百出，丑态毕露。实际上，这不仅是一个行业的现象，中国的企业遍地染上了这种你争我斗、你死我活的一元化生存思维方式和行为方式。

　　在中国的不少城市里面，都存在着同城同行几大巨头对峙并存的局面。比如长沙以工程机械著称，代表性的企业就是三一重工、中联重科、山河智能；在深圳也有华为和中兴通讯两大通讯巨头。企业之间当然应该有竞争，而且只有竞争，才能推进技术创新、管理创新、产品创新，从而从整体上扩大行业的蛋糕，企业也不断得到发展壮大。既竞争又合作的“竞合”关系，既符合中国传统文化的基本道德精神，又符合国家商业的通行法则。

　　更重要的是，企业间的这种竞合关系，应该以法律法规和市朝为基石，双方既激烈竞争，又互相尊重，商业伦理是各自生存与发展的底线。并且，在维护国家利益方面，作为竞争对手的企业会联手行动，置国家利益于企业利益之上。

　　然而，现实的情况却是，为了打击对手，扩大自身实力，一些企业不惜通过派间谍、污蔑、造谣等方式攻击对方；或通过媒体“悲情呼吁”指责对方；或在海外市场为了拿到订单大打价格战，这种同室操戈、相煎太急的争斗，一方面损害了行业形象，降低了企业高管和从业人员的道德追求和精神层次；同时还通过低端的对骂抬高了企业的生产运营成本，造成了资源的浪费，甚至损害了国家利益。

　　中国上市公司舆情中心认为，往更深层次来说，同行之间的这种谩骂攻讦，反映了“不是你死就是我活”、“一山不容二虎”的山寨文化和江湖文化、码头文化。一个行业要发展壮大，更多地是建立在优胜劣汰机制之上“你好我好”的共赢局面，而不是赢家通吃、非此即彼的一元化生存方式。在社会多元化愈发彰显的今天，一个人不是单向度的人，一个行业和企业的思维方式和经营方式，也不应当是单向度的。

　　我国商业银行体系风险的长短之辩

　　银行信贷高速增长往往伴随着金融风险积累和随后银行不良贷款的爆发，而经济增速回落则加速了问题的显露，这无论在国际上还是国内都是有先例的。银监会的数据显示，截至2012年6月末，我国银行业金融机构总资产达124.5万亿元，相比2002年上升4倍以上，除了2004年增长率在14%之外，其他每年增速都在17%以上，特别是2009至2010年信贷投放增速达到30%，超出国内生产总值增速20个百分点。

　　目前，我国商业银行体系的风险已经进入集中显露期，截至2012年第三季度末，我国商业银行不良贷款余额为4788亿元，已经连续4个季度环比上升。未来，不良贷款规模和不良率仍将双双上升，这一点已经在管理层和行业内取得了共识。但是，对银行体系风险的大孝是否会大规模爆发、如何消化等问题的认识却难言深入。乐观的观点认为，银行业不良贷款率在今年上半年仍处于历史最低位，仅为0.9%左右。虽然不良贷款额略有上升，但同时银行不良贷款拨备覆盖率上升至270%，资本充足率和盈利指标均处于比较健康的水平。一来不良资产规模小，而银行近年来的高增长利润也完全能够消化；二来经过国际化和市朝的改革和洗礼，银行自身的风险管控能力也今非昔比，特别是以资本充足率、拨备率、杠杆率、存贷比等为主的一系列监管指标均处于警戒线内的安全状态；而悲观的观点则认为，2009年以来的复苏是银行信贷支撑下依赖投资高增长的复苏，以新增投资来消化和掩盖过度投资下的资产泡沫、投资低效和产能过剩只是延缓了泡沫破灭、投资低效和产能过剩问题全面暴露的时间。2009年以后，我国银行业经营被重新导入了政府“投资饥渴症”驱动下的信贷投入高增长模式，而这种模式正是我国上世纪90年代造成银行风险积累的源头，只是表现形式不同。因此，我国银行业高增长的利润和安全的风险指标难掩未来的系统性风险。

　　对于我国银行业的风险问题，我们有两个观点：一是本质上来讲银行业风险考量的是政府财政的“兜底”能力，短期内银行风险爆发的可能性较小，但存在的隐患需要防微杜渐；二是长期内银行风险的化解取决于经济增长模式能否转换。

　　我国“维稳观”在经济领域的最大体现就是银行业的稳定，这是管理层最为重视的经济稳定。因此，即使是在本世纪股份制改造和上市前，我国商业银行被国内外认定为“理论或技术上已经破产”，国家依然凭借其强大的财政实力为商业银行不良贷款埋单。目前，通过股份制改造和上市，商业银行成为相对独立的公众企业，政府对于银行的干预较之前少了很多，从而政府对于银行风险的隐性担保责任也褪色很多。但是，本轮银行风险积累的源头仍在政府推动的投资增长模式，而银行信贷则是支撑投资增长的主力军，银行信贷占GDP的比重由2008年底的96.6%升至2009年的117.2%，在国家控制信贷增长的情况下，今年上半年这一比例依然达到120%。而且，本轮投资对于银行贷款的依赖走上了一条不可逆的路径，即由于投资低效和过剩产能，需要大规模信贷支持来上新投资项目，消化存在的问题和保持一定的收益规模，这在上中下游各行业已经固化，哪一个行业出了问题都可能会让整个产业链瘫痪，这也是三角债症结所在，所以未来银行风险若爆发则一定是系统性的。因此，国家不可能对于因承担了公共责任而产生不良的银行风险坐视不管，而近年来国家财政实力的提高和银行利润高速增长时期留存的风险拨备也为消化损失提供了厚实的防护垫。

　　短期内银行不良贷款规模和不良率双双缓慢上升，但近期有几个突出的风险点可能会引起不良状况恶化：一是“保就业”让一些本应当被淘汰的企业仍旧靠银行贷款支持而成为“僵尸企业”，例如近期国家对于光伏企业的拯救要求银行提供贷款支持，完全无视2005年以来该行业“大干快上”后如今需要正常调整的规律。二是在土地出让金大幅度下滑的情况下，今年下半年以来各地总额超过7万亿的投资计划可能会恶化地方政府掌管的城市商业银行的风险。在追求规模和异地扩张的战略指引下，城商行本身漏洞重重的风险管控体系能否经得起考验也值得怀疑，例如近期曝出杭州银行为钢贸企业6000万元汇票垫资的案件，反映出的城商行当前贷款事后监管体系之薄弱触目惊心。三是地方融资平台风险警情再次拉高。2011年已经被切断的银行平台融资近期已经重新开闸，包括贷款展期、银行对于城头债的购买、理财产品资产池黑箱式操作对于地方平台项目的接济。四是不良贷款存在未来追认的问题。由于不良贷款基数低、银行官员任期制以及业绩考核的巨大压力，再加上风险类贷款认定上难以实现量化，基层银行有意推迟或掩盖当前存在的风险，而这些风险在未来必然会被追认。五是流动性风险快速提升。利差缩型核心存款流失驱使商业银行被迫更多地采劝融短借长”的模式，期限错配下的流动性风险开始显现，而现有的监管体系并不侧重于流动性监管。

　　本世纪以来，中国银行业的繁荣时代靠的是资产规模、价格的双双飙升和通胀时代存贷市场的巨大利差。这一时期，银行既享受了高利差下可观的资产利润率，也享受到了上下游全产业链快速扩张下的规模和范围效应。但从长期来看，一方面，外需、人口、环境和土地等支撑资产规模和价格继续飙升的低成本因素已经衰退或者接近枯竭；另一方面，利率市朝事实上快速推进不断挤压银行存贷利差。故银行自身消化风险的能力在衰退，这与银行风险在未来集中暴露是极为危险的组合，这对未来国家的财政担保能力提出了更高的要求。所有的问题集中到了经济增长模式是否能转换到以消费为主的内需拉动模式上来，并通过新一轮增长的红利来实现风险的软着陆。

　　中国证券报：

　　融资融券四大瓶颈尚待突破

　　经过两年多的实践，国内融资融券业务取得了长足发展。2011年12月从业务试点转成证券公司常规业务，目前参与券商已增至70多家，标的证券数量扩容后已达288只，融资融券余额稳步攀升，转融资业务试点业已启动，转融券业务也有望逐步开展，融资融券市场发展总体保持了平稳快速的良好势头。但也存在美中不足，市场规模沪多深少，融券业务占比较小，交易杠杆偏低，融资融券成本偏高，融资融券余额相对于A股市场规模占比较校此外基金券商保险信托等机构投资者尚未真正参与证券出借和融资融券交易，融资融券对冲交易策略尚未广泛应用。

　　截至2012年11月22日，沪深两市融资融券余额为782.2亿元，相对于业务试点首日的0.07亿元，业务规模增长突飞猛进，其中沪市为536.3亿元，占比为68.6%，深市为245.9亿元，占比为31.4%。两融业务格局中，融资余额占比达97.3%，融券余额占比仅为2.7%。相比全部A股高达15.3万亿的流通市值，融资融券余额占比约为千分之五。

　　相比海外成熟市场，国内融资融券余额占A股市场证券市值比重较小，融资融券交易额占A股市场比重也存在提升空间，融券和融资业务结构占比明显失衡。就融资融券业务规模占该市场证券总市值比值而言，美国约为1.5%，日本约为0.9%。就融资融券交易额相对于股市占比而言，日本约为15%，中国台湾约为30%，中国大陆约为9%。尽管海外市场融资业务总体规模高于融券业务，如日本融券余额与融资余额比值为1：2，但国内融券余额仅为融资余额的1：36。虽然海外成熟市场的发展历经了几十年的时间，国内时间尚短，但我们仍有必要解决制约融资融券业务快速发展的四大问题。

　　其一，融资融券标的证券种类及数量较偏少。目前A股市场上市交易的品种包括股票、ETF、LOF、封闭式基金、债券等，其中仅上市交易的股票近2500只。虽然经过数次扩容，目前融资融券标的证券共288只，其中包括沪市上证180指数成分股和5只ETF、深市深100指数中的98只成分股和5只ETF，但与海外市场相比，标的证券数量偏少，例如日本和香港市场融资融券标的证券均超过千只。

　　其二，融资融券交易的资金和证券来源受限。目前转融资试点业务已开展，部分券商可以参与证券金融公司转融资业务获得一定资金，但多数券商仅能以自有资金作为客户融资来源。而转融券业务尚未推出，券商证券来源受到制约。当前融资融券交易中融券占比显著偏低的重要原因之一，就是可融证券种类偏少、数量不足，难以充分满足投资者实际交易需求的现状，当然市场阶段、交易习惯、机构尚未参与等也是融券比例较低的原因。借鉴海外成熟市场经验，尽早开通“转融券”业务、并扩大“转融通”业务券商范围势在必行。

　　其三，融资融券交易杠杆偏低，融资融券成本偏高。融资融券业务吸引投资者的一个重要方面就是交易杠杆。目前国内融资业务交易杠杆最高不超过2，在实践中，在某些券商如抵押物的折算率偏低，则杠杆比例可能低于1。现阶段融资融券成本为年化8.6%，对于实施对冲交易策略以获得绝对收益的投资者，存在较高的成本拖累。借鉴海外市场发展，可以考虑在风险可控的前提下适当提高交易杠杆，降低融资融券成本，以促进国内融资融券市场发展和交易活跃度提升。

　　其四，融资融券业务仍未对主流机构投资者开放，目前以个人投资者为主。国内市场上的主流机构投资者并未获准或实质参与融资融券交易，券商资管的实质性参与尚需过程。相对于海外市锄构广泛参与度，国内融资融券市场投资者结构有待改善。只有机构投资者广泛参与融资融券交易，才能充分发挥融资融券交易的制度优势，提升A股市场的定价效率，开发运用多样化的交易策略。

　　可以预见的是，伴随两融业务扩容与发展、转融通深入推进、机构逐步参与，未来几年国内融资融券业务在标的证券数量、余额与结构、转融通规模、机构出借与对冲策略等方面进一步快速发展，这将对A股市场投资理念与行为、定价与流动性、机构交易策略等产生更加深远的影响。

　　上海证券报：

　　在艰难转型中逐渐确立经济复苏势头

　　回首2012年，对于中国经济来说，这是不确定性最大的一年。年初许多人普遍对经济有乐观预期，而当中国制造业采购经理人指数8月以49.2%跌破50%“荣枯线”时，很多人滋生了极为悲观的情绪，当10月经济数据渐渐好转、基本上探明底部之后，这种对经济的悲观情绪又纠结在了能否就此逆转复苏所抱有的强烈怀疑上：中国经济虽然探明了底部，暂时摆脱了下滑趋势，这不是经济本身完成了周期性调整，而主要是宏观政策出手干预的投资效应，困扰经济发展的一些实质问题尚未彻底解决，经济运行中的隐患还有释放的可能。假如持续增长动力不能快速培育成长，经济运行或将陷入“L”形态，并且匍匐在底部长时间蓄积能量，这对经济信心的消磨将是致命的。

　　资本市场作为经济的晴雨表，首当其冲受到了全面质疑。有人把目光投向了微观上市企业，怀疑其今年的盈利能力，预期利润率将大幅下降，由此公司估值不断走低，对应股价一跌再跌，市盈率都降到5至10倍的超低水平，还是无法消除这种怀疑。还有人把目光投向了宏观股市制度，质疑制度的先天缺陷，股市不仅把腰弯了下来，而且把头也低了下来，要是再不下决心动大手术，后市无法设想。

　　确实，中国经济已经长期超负荷运转，如果比作一架“发动机”，几十年按照同一种模式运转，局部的老化磨损程度很严重，已经开始影响到了整体输出功率。既需要转变这架经济发动机的发展模式，开发未磨损部件的机械性能，更亟待经过经济转型为标志的结构性修复，还需要经过一定方式散热冷却的休养生息，还需要经过一定时间的自我修复，才能有希望恢复强劲的澎湃动力。在一颗全新“奔腾的芯”尚没有置入经济的时候，强制要求其带伤运转继续输出动力确实有难度。

　　笔者以为，看待眼下的中国经济，过度悲观是不可取的。我们需要放长眼光，放大角度，从全球经济的大环境下来剖析中国经济现状，既要看到经济中存在的问题，也要在问题中看到解决之道，要相信办法总比问题多，这才是应有的乐观和积极态度。中国经济确有转型中的一系列大问题，特别是有持久增长动力培育成熟的问题，但中国经济也存在最大的解决之道，这就是传统乡村的城镇化，用促使13亿人口中接近10亿人口走向城镇化道路的方式，来解决经济下滑和不景气的所有问题。

　　早在2006年中央政府就开始推行新农村建设，致力于农业的活力再造。到六年后的今天，获得休养生息的农业，其发展的势头不仅很稳健，还培育了较强的可持续性，积累了丰厚的物质财富，多予少取的新农村建设所取得成效，积累并奠定了支持中国经济下一步发展的坚实基矗同时，农民渴望提升生活水平，需要改善生存方式，城镇化发展的夙愿诉求强烈，这才是中国经济摆脱困境，阻止增长速度下滑的关键，也是中国民众共同富裕，避免拉美式中等收入陷阱的现实途径。难怪在上月28日会见世界银行行长金墉时，李克强副总理一再指出，中国未来几十年最大的发展潜力在城镇化。

　　笔者以为，对经济的乐观和积极态度，还在于改革经济弊端，释放经济的持久动力源泉，把改革当成我国经济发展最大的“红利”。这也是此前在全国综合改革试点工作座谈会上，李克强副总理上月21日讲话的核心，在新的起点上要建成小康社会，进一步推进经济体制改革，既要搞好顶层设计，又要尊重群众和基层的首创精神。加快转变经济发展方式，让群众过上更好生活，依然要靠改革开放。

　　中国的人口红利总是伴随改革的进程，是改革激发了人口红利的经济效应。如果利益格局被固化了，经济发展就会缺乏活力；如果阶层流动被阻隔了，社会进化就可能倒退。归根结底，改革既是割除经济弊端，又是推动经济新生，所以，不触动利益调整的改革，不能叫做真改革；不惠及民生的改革，也是不彻底的改革。中国的经济改革已经到了深水区，非得拿出勇气触动既得利益，通过利益格局的调整，调动社会各阶层的创造活力不可。

　　下一步，如果市朝真能成为改革首要选项，那么由市场配置的最基础资源，当然只能是作为市场的“润滑剂”的资金，和实体经济“血液”的资源了。考虑到矿山和原油这些资源改革，有其时间周期和实现改革的较大难度，尚属于存量利益的优化范畴，要是选择利益增量上做文章，重点就会放在利益预期的调整上，这也就意味着对金融行业的市朝改革，将有可能真正成为聚焦的共同靶心，成为未来产生“改革红利”的厚望之地。

　　由此，随着中国深化改革进程的渐次递进，制度红利带来的经济活力就会拓展出新的增长空间。特别是，如果产生由制度性突破所导致的变革，必将凝聚起国民的创造活力和创富激情，让所有人能通过自身的努力获得应得利益，实现经济发展与国民收入的同步增长和翻番。这样，从全局和长远上来看，改革的受益面将得以扩大，惠及农村和农民的层面，这将会释放出难以估量的活力，中国经济新的驱动力将由此形成。

　　敲，由国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布的11月中国制造业采购经理指数报50.6%，较上月上升0.4个百分点，自8月出现49.2%的报警信号以来，已连续三个月持续攀升，从10月起重返“荣枯线”之上，并保持了缓慢爬升的复苏格局，显示经济呈现趋稳向好的基本态势。笔者以为，这将有力地支撑中国宏观经济从底部上行，并逐渐脱离底部运行的趋势。这也将是资本市场从悲观走向乐观的现实基矗