IPO发令枪响前的博弈

　　□本报记者 蔡宗琦

　　“建议加快进度”、“最迟不得晚于x日上报”、“争取x月前过会”……憋了一年多后，在11月30日得知新股发行开闸在即的投行们顾不上当天是周末，第二天就向手头的排队客户发出催促发行的邮件，字里行间都是一个字——“急”！

　　这种急迫心情在客户那里一览无余。一家尚未过会的拟上市公司人士向中国证券报记者“晒”了一把自己在新股发行改革方案发布后不到三天中的工作表：

　　——11月30日下午，新股发行改革方案披露。董秘和证券事务代表们面对新政策四处寻求解读。傍晚便接到投行通知，当晚召开电话会议进行政策解读。

　　——11月31日，虽然正是周日，公司高管召集上市小组和部分中介机构召开会议，讨论公司修改招股说明书等材料事项。

　　——12月1日，新股发行改革方案发布后的第一个工作日，投行人士便分头行动。部分投行负责人前往监管部门参加相关会议；另一部分按项目进展，给所有排队客户量身打造工作进度表。在当天下午的碰头会上，公司已初步完成上市计划时间表。

　　“既然证监会已明确表态不控制节奏而且在三个月内给反馈，我们目前希望上半年能过会。”这位拟上市公司人士说，急，并非没有道理。对投行来说，一方面是被“饿”了一年多，项目早上市人工成本和收益都能早落袋为安，再腾出人手做新项目；另一方面，监管部门对发行人和中介机构造假查处力度空前，“在已过会的83家企业里，有30多家暂时可能无法上市。主要就是被中介机构耽误了，谁都怕夜长梦多。”

　　拟上市公司亦不敢轻易念“拖”字诀。某国企负责人大倒苦水：在同行业中另一家公司原本业绩规模与他所在的公司基本持平，但那家公司赶上了在IPO暂停前的上市末班车，现在的发展速度已超出自家一大截，“我们是国企，早点上市早化解考核指标压力。我们现在的目标就是早日上市，发个好价钱。”

　　不过，急归急，由于游戏规则改变，眼下摆在发行人和中介机构面前的麻烦事儿还不少。有投行人士透露，由于IPO新规使发行价格受抑制，一些已在排队的企业大股东对如何定价分歧颇大，部分企业甚至面临能不能上市的难题。

　　“现在最让我们摸不着头脑的是怎么定价。”一家排队企业董秘透露，尽管投行再三催促，公司仍计划“多手准备，谨慎推进”。由于监管部门出手抑制“三高”，一些上市前高价入股的PE担心收益大幅下滑，对新股定价要求更多，如何定价让拟上市公司难以适从。

　　证监会12月2日发布的《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》提出，“若预计新股发行募集资金额超过募投项目所需资金总额的，发行人应当减少新股发行数量”。对此，这位董秘认为，此举排除了超募的可能。一旦募集资金达不到募投项目所需资金要求，则需公司用自有资金把“窟窿”填上。这势必会遭到高管和大股东反对，“怎么才能让价格不多不少正好跟募资计划相匹配？这真的是个技术活，我们和投行心里都没底。准备先把材料备齐了，看看最先过会的公司是怎么弄的之后再做打算。”

　　前述拟上市国企负责人自称“有苦说不出”：在递交上市申请时，为减轻压力，在招股说明书中提及的募集资金额目标不高，“当时以为能超募，现在这条路被堵死了，能否修改这项指标还是未知数”。

　　最发愁的可能是一批面临着在短期内难以上市的企业。例如，一位投行人士透露，“一家公司原本已敲定募集资金额，如果询价定价时市场给的价格偏高，就压缩发行数量。可是发行数量一旦下滑，则有流通股数量达不到《公司法》规定的底线的风险。这时按照IPO新规，必须有持股36个月以上的大股东愿意出售老股，解决流通股占比问题。”

　　不管是否过会，所有拟上市公司都面临这一难题，因此各大投行均第一时间排查手头项目的大股东和他们的意愿，以制定老股减持计划。“据我们了解，目前一些企业现在要么找不到足够的符合条件的老股，要么大股东不愿意提前减持。已有项目被迫等待部分股东持股达到36个月，方能启动上市事宜。”

　　新一轮IPO发令枪响前，定价博弈已开始。发行人及投行人士看来，在新游戏规则下，询价、定价成为摆在拟上市公司面前最具挑战、必须正视的事情，在原本看来充满诱惑的上市之路面前，往前每走一步都必须加倍小心。面对严格的IPO新规，预计相当数量的拟上市公司将不得不耐心等待或知难而退。