□张书怀

　　自这次新股恢复发行至1月17日，已确定发行数量的48家公司中有38家存在老股转让。从实际效果看，老股转让并未达到预期目的，而老股套现的现象十分突出。

　　新股发行引入老股转让，原意是想达到四个目的：一是增加新上市公司可流通股数量，缓解单只股票上市时可交易份额偏少的状况。可实践结果并没有增加可交易的份额。因为老股转让并不是新股发行量之外另加的部分，老股转让和新股发行量是此消彼长的关系，两者相加还是如过去一样要达到上市公司股权分布的要求。二是推动老股东转让股票可约束买方报高价，促进买、卖双方的充分博弈，促进新股合理定价。这一目的更无法达到。老股东最希望买方把价报高点，从而多套现资金。1月12日证监会发出《关于加强新股发行监管的措施》，并决定暂缓奥赛康等股的发行后，发行人和主承销商才加大了剔除最高报价部分的比例，这不是老股转让对报高价行为的约束。 三是老股转让可以缓解超募。这是这次发行改革的核心点。由于老股转让资金不属于上市公司，这样做，上市公司超募是不存在了，但市场融资并没有因此而减少。我们不能为了解决超募而解决超募，而是要把市场资金配置到最需要资金的地方，配置到老股东手里显然不是最佳选择，而且这种配置也不是市场的作用的结果。四是缓解股票上市后老股集中解禁对二级市场的影响。不错，老股在发行时套现一部分可减少老股存量，能在一定程度上缓解集中解禁对市场的压力。但沪深股市解禁股量多，解禁时对市场压力大，是因为我国新股发行家数多造成的，加之股权分置改革解禁的股还没有完成，单靠老股转让，无异杯水车薪。

　　鉴于沪深股市的现实，笔者有以下几点建议：

　　第一，解除新股发行捆绑老股的做法。新股发行就是新股发行，老股转让就是老股转让。要解决超募问题，还得另辟新路。比如引入储架发行，即一次审批多次发行。当公司因受投资者追捧发行价高时，以募集资金够本次项目所需为限，先做到不超募，发行数量达不到股权分布要求的部分，在公司再需资金时发行新股补足。

　　第二，在储架发行未推出之前，改进现行发行方法，通过限制高报价和允许适量超募来减少老股转让。先限制询价机构的高报价行为。从已完成询价的公司看，有些机构的报价十分离谱，最低报价和最高报价要差四、五倍。比如博腾股份最低报价是9.98元，最高报价是54.34元，发行人剔除了94%的网下申购量市盈率，才较为合理了。建议对询价机构的报价能力严格要求。对被剔除的高报价询价机构，除不得参加本次申购外，还可考虑列入“黑名单”，限制其一定次数比如5次新股发行申购，对报价最高的机构从时间上或从次数上给予更严厉的限制。然后，再允许适量超募，现行把募集资金和投资项目所需资金完全等同起来并不合理，就公司发展需要而言，融资比所需资金稍多一点还是有利的。我们所要反对的，是高超募带来的募集资金的闲置和滥用。为此，可以定个标准，比如把超募限制在10%至15%以内。

　　第三，扩大新股首发的占比。现行证券法规定，公司股本总额超过人民币4亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上，不超过人民币4亿元的，公开发行股份的比例要达到公司股份总数的百分之二十五以上。这也就是前面说的股权分布要求。在新股发行大多恰恰刚达到标准要求的情况下，完全可以加大“以上”发行比例，以增加单只新股上市时可交易的份额。

　　第四，由于沪深股市长熊短牛的格局，我国上市公司老股东始终有强烈的套现欲望，素为市场所诟病，而老股转让又为老股东套现提供了最便捷的渠道。为避免给市场带来较大的负面影响，如果非要推出老股转让，同时还实行老股转让和新股发行在一家公司并行的话，则可以考虑在解除和新股捆绑的关系后，以新股发行数量的一定比例转让老股。借鉴国有股减持的做法，这个比例以10%为好。这样既真正增加了新股上市的股份交易量，也减少了老股存量，对老股套现也能有节制。

　　(作者系资深市场评论人)