赢时胜九阴招股书

　　发自《投资快报》

　　统筹：黄敏

　　记者：高升、孙宁、余以墨、高丽霞、张厚培、杨嘉轩、李燕娜、三秋

　　北宋末年，《九阴真经》出世，由于真经载有破解各大门派武学的方法，更是天下武学总纲，遂引起江湖群雄的争夺，掀起一番腥风血雨。赢时胜，一家号称致力于为金融机构及其高端客户的资产管理业务和托管业务提供整体信息化建设解决方案的应用软件及增值服务提供商，近日公开发布了招股说明书。

　　《投资快报》记者仔细研读了该招股说明书，翻阅相关辅助案卷，发现该份招股说明书之“阴损”，实为近年来罕见，至少暗藏了说不清、道不明让人心惊的九大阴招，暗影重重，只等着广众大小股民不明买入、血肉横飞！

　　阴招一：瘦蛇吞象式

　　吞下1.3个赢时胜 固定资产暴增12倍

　　《投资快报》记者拜阅赢时胜的“九阴招股书”，映入眼帘的第一招相当得“艺高人胆大”，此次IPO，赢时胜的“胃口”真不小，从某个角度来看，使出了吃奶的劲，使出一招瘦蛇吞象式：募集1.93亿元，相当于自身企业总资产的1.3倍；固定资产和无形资产也将暴增8507万元，相当于公司原来固定资产的12倍。

　　即将吃上一顿“饕餮盛宴”的赢时胜表示，此次募集的1.93亿元，将按轻重缓急顺序主要投向资产托管和管理业务系统平台建设、客户中心建设、研发中心建设这四个项目。

　　而目前现有总资产为1.5亿元，固定资产仅占比例为4.56%，约为700万元。而本轮募资将新增固定资产(含装修办公场地金额)和无形资产8507万元，其中办公场地购买2797 万元；办公场地装修357万元。而硬件设备需1908 万元，软件工具则预算3445 万元。就算扣除软件投入所形成的所谓无形资产，赢时胜的固定资产也将暴增7.23倍！

　　赢时胜声称，为保证募投项目顺利实施，截至2011 年12 月底，已先期投入启动资金3349.87 万元，其中超过80%的比例、即2497万元是用于办公场地的购买；只有不到20%用于项目实施和建设。公司表示，募集资金到位后，将优先置换该部分已投入的自有资金。

　　具体资料却显示，2011年1月27日，公司已向深圳市中核兴业实业有限公司购买了一处房产，位于深圳市南山区侨香路智慧广场第B栋11层1101号，建筑面积为1295.43 平方米，房款总金额4544.63万元。目前尚未投入使用。

　　值得注意的是，招股书显示，此次募投项目将产生4.2亿元折旧费，如果项目收益期内每年达不到7015.18万元的营业收入，就会对公司的经营业绩产生不利影响。

　　根据赢时胜的折旧政策，办公楼的折旧年限为20 年，净残值率5%；电子设备的折旧年限为5年，净残值率5%；软件摊销年限5年，净残值率1%，办公场地装修摊销年限5年，净残值率0%。

　　度过前两年的建设期达产后，募投项目折旧、摊销及费用性支出每年仍超过4200万元，第八年将达到7698万元，合计为42091.07万元！

　　如果上述募集项目能达到预期收益水平，则项目年均销售利润总额或能达到10949.05万元。赢时胜认为，在充分考虑折旧及摊销因素的影响下，项目能实现9306.69万元以上的年均净利润。

　　若本次募集资金投资项目实施不顺利，不能达到预期收益，项目测算时所有人员成本及其他费用均已计入上述折旧、摊销及费用性支出，要消化上述合计42091.07万元的折旧、摊销及费用性支出，募集资金投资项目需产生营业收入42091.07万元。

　　即项目收益期内平均每年需产生营业收入7015.18 万元以消化上述折旧、摊销及费用性支出。如果做不到这一点，赢时胜的经营业绩将受到不利影响。

　　阴招二：乌云蔽日式

　　赢时胜的收入受质疑

　　《投资快报》记者发现，深圳市赢时胜信息技术股份有限公司的招股书当中，营业收入和净利润虽然呈现增长，但与现金流和预收账款两个数据不对应，此外，2009年至2011年的行业环境中，比赢时胜强大的竞争对手均呈现业绩下滑，赢时胜却录得异常的增长。

　　赢时胜，收入到底有多少？像雨像雾又像风，恰是向广大股民使出了第二阴招“乌云蔽日式”。

　　应收账款挂账虚增利润

　　资料显示，2009 年至2011 年期间，发行人的营业收入分别为7042万元、1亿元及1.23亿元，呈现出逐年增长趋势。当中，更在2010 年实现了44.28%的较快增长；而2011 年度营业收入较2010 年度增长24.27%。净利润分别为2567万、3153万和3400万，于2010年实现了22%增长，于2011年度实现了7.9%增长。

　　与收入不对称的是，经营活动产生的现金流量净额逐年下降，2009 年度、2010 年度、2011 年度分别为2540万元、1883 万元、1154万元。三年的经营现金流总额为5577万，仅占三年净利润总和的61%。

　　经《投资快报》记者查阅，主因是应收账款导致。招股书显示，公司应收账款账面价值分别为1116万元、3116 万元和5523万元，占当期末总资产的比例分别为15.81%、29.66%和36.04%。直接导致应收账款周转率逐年减少，分别为8.69 次、4.80 次和2.92 次。

　　赢时胜的应收账款周转率相比同期行业平均值14.38、11.78和9.27的差距巨大！

　　从上述的现金流、应收账款和净利润数值的不同步差异，可初步得出质疑，赢时胜利用“乌云蔽日式”记账增大了营业收入和净利润的金额，虚增了利润。

　　收入背离行业背景

　　招股书显示，赢时胜的行业客户分类中，基金公司占比为40%、证券公司占比为10.81%、保险公司占比为14.71%。在招股书报告期的2009至2011年三年间。上述三大行业的经营业绩受证券市场行情的影响，均录得整体下滑。客户的经营不景气，势必影响到上游软件供应商-赢时胜所在的行业。

　　从恒生电子  （600570 股吧,行情,资讯,主力买卖）的财报中看到，2010年和2011年的净利润增长率为6.35%和16.35%，较2010年前的增长有所放缓。同花顺  （300033 股吧,行情,资讯,主力买卖）受害更严重，于2011年报表显示，净利润录得32%的倒退。金证电子  （600446 股吧,行情,资讯,主力买卖）于2009年至2010年也录得经营倒退。

　　在行业不太景气的背景下，赢时胜却录得异常的收入和净利润的逐年增长，大大背离了行业整体情况，真是奇葩一朵！

　　阴招三：横眼千夫式

　　招股书夸大行业地位 竞争力堪忧

　　在竞争愈演愈烈的金融软件市场，无论资历、技术，还是背景来头，赢时胜都是一家在同行业强大竞争对手夹缝中求生存的小型企业。尽管公司表示目前已经在基金、证券、保险、银行等主要的金融行业多点开花，但客观的事实是，在证券交易系统、投资交易管理为代表的核心产品环节，公司的市场份额与恒生电子等行业领先企业相比差距甚远。软件业资深人士更是表示，金融企业一般很少考虑更换核心环节的软件，而在交易系统以外的一些附属模块，更换起来并不是难事。赢时胜的未来发展，一方面面临行业领先者攻城略地的风险，另一方面，公司也很难进入竞争对手已经占据的核心领地。

　　在招股书中，赢时胜却硬生生的使出了第三阴招“横眼千夫式”，其表示，公司是致力于为金融机构及其高端客户的资产管理业务和托管业务提供整体信息化建设解决方案的应用软件及增值服务提供商。目前已向全国基金管理公司、证券公司、保险公司、银行、信托公司、财务公司、资产管理公司等200多家金融机构提供专业的信息化系统建设综合解决方案。

　　事实上，在笼统而庞杂的叙述之下，公司无论在资产规模、销售还是利润方面，都与恒生电子、金证股份等已经上市的金融软件类企业相距甚远。以2011年为例，恒生电子的软件类收入达8.16亿元，金证股份为4.3亿元，而赢时胜只有1.26亿元。一位软件行业资深人士表示，软件是一个“赢家通吃”的行业，特别是在金融软件这样的传统领域，行业领先企业的先发优势极其明显。在此背景下，赢时胜的行业地位顶多仅处中游，未来更大概率是可能面临竞争对手的进一步挤压。

　　阴招四：蝎子摆尾式

　　对手占据核心领地 市场份额拓展难

　　据已经上市的部分金融软件企业资深人士介绍，恒生电子、金证股份、钱龙科技等公司在证券行业的市场占有率已经相当高。尤其值得高度重视的是，在证券交易系统、投资交易管理为代表的核心产品环节，行业龙头公司已经占据绝大多数的市场份额。证券公司及基金公司的人士介绍，这一块的软件使用一般来说不会轻易更换。换句话说，赢时胜未来要想在这一市场分一杯羹，已经不太现实。

　　赢时胜表示，公司最大的客户是基金公司，其次是银行。2009年，公司来自基金和银行的收入占其营收的比例为41.97%和36.73%，2010年为43.3%和28.11%，2011年为40.51%和30.70%。

　　但据业内人士介绍，赢时胜主要的产品集中在估值模块。按照上述金融软件业资深人士的看法，估值模块属于非核心模块，在基金公司主要使用的金融软件构成中，占比并不大，而且相对于证券交易及交易管理系统，估值模块的可替代性更大，缺乏核心竞争力。

　　路径依赖严重，长远发展后劲不足。赢时胜介入的产品领域与行业龙头已经占据的优势地位相比差距较大，这在相当程度上可能成为一种不良的“路径依赖”——只能从事边缘化的非核心业务。

　　此外，前述使出“横眼千夫式”的赢时胜，在招股书中无意间露出了一大破绽，急忙使出第四大“阴”招“蝎子摆尾式”，承认公司现有软件产品的优势在较大程度上依赖于公司掌握的核心技术和公司培养、引进、积累的技术骨干，从另一侧面反映出底气的阴虚。毕竟，在目前软件行业对技术和人才的激烈争夺中，如果公司技术外泄或者核心技术人员外流，其它企业可能会利用相似技术开发同类产品与公司进行竞争，这可能会在一定程度上影响公司的市场地位和盈利能力。

　　软件业人士指出，无论从经济实力还是激励机制看，赢时胜相对于龙头企业而言，人才队伍的稳定性都可能更差，这会严重制约企业发展的后劲。

　　阴招五：断情七绝式

　　最后一刻对赌协议被废 股权结构“变质”

　　从赢时胜发行前的股权结构来看，自然人股东依然是占据优势。前十大股东名单，有9名都是自然人股东，其中，公司前三大股东分别为唐球、鄢建兵、张列，持股的数量占发行前总股本的比例依次为34%、17%、17%，合共持股比例为68%，具有绝对的话语权。

　　《投资快报》记者留意到，在前十大股东中，还有一席是来自法人股东——华软创业投资无锡合伙企业(下称“华软合伙”)。申报材料显示，华软合伙持股269万股，占发行前总股本的比例为6%。不过，根据记者对“九阴”招股书的调查，这个法人股东与赢时胜曾经签订了《增资协议》，协议用华软合伙的自有资金，对赢时胜进行增资。然而，就在赢时胜计划上市之时，华软合伙却废除了对赌条款。

　　2009年11月16日，无锡华软投资管理有限公司(下称“无锡华软”)与赢时胜有限(赢时胜前身)签订增资合同，合同第七条第10、11、12、13、14款对回购、优先清偿、优先认购、限售承诺、跟售权做出了特殊安排。2011年4月1日，无锡华软、华软创业投资无锡合伙企业(有限合伙，下称“华软合伙”)、赢时胜签订了《补充协议书》，经三方协商一致，同意解除上述特殊安排条款，但对于具体的特殊安排条款招股书中却只字未提。实际上，对赌协议的解除并非如申报材料所述般简单。

　　2009年12月10日，无锡华软以1500万元认购赢时胜有限6%的股权，成为赢时胜有限的新增股东，但此次增资是华软合伙对赢时胜有限进行投资，华软合伙采取由普通合伙人无锡华软持股的方式对赢时胜有限进行投资，此次增资的资金来源为华软合伙的自有资金。但华软合伙与无锡华软并未签订书面委托持股协议。华软合伙和无锡华软于2011年3月31日经协商一致签署了《股份转让协议书》，无锡华软2011年4月将持有的赢时胜股份按照增资价格全部转让给华软合伙，华软合伙成为赢时胜的新股东。

　　然而，就在赢时胜筹划上市之时，华软合伙却临时废除了此前签订的对赌协议。去年4月，“新股东”华软合伙就废除了对赌条款。这样一来，就导致了嬴时胜的股东结构发生改变，无锡华软与华软合伙未签订书面委托协议也将带来法律风险。

　　阴招六：极乐轮亡式

　　傍上“变脸”保荐人 涉嫌误导性陈述

　　赢时胜的保荐人是谁？“九阴”招股书上写了，是保荐项目超过一成会“变脸”的国金证券！不仅时不时“变脸”，该保荐人还曾涉嫌误导性陈述。看来赢时胜在“傍”保荐人的选择上，使出的又一阴招便是“极乐轮亡式”！

　　资料显示，2009年IPO重启以来，国金证券保荐的公司中超过一成公司的业绩发生“变脸”，让股民们眼珠子掉地了。自2009年以来，在IPO承销保荐上名不见经传的国金证券，异军突起，截止6月13，己经完成保荐项目18家，中小板、创业板各9家。这些公司中，在2011年1月上市、由国金证券保荐的鸿特精密  （300176 股吧,行情,资讯,主力买卖），上市当年便“变脸”，当年公司实现净利润同比下滑26.09%，今年一季度净利润下降幅度也达到了19.08%。又比如毅昌股份  （002420 股吧,行情,资讯,主力买卖），虽然上市当年业绩持续了正增长，但净利增幅却是逐年的下滑，2010年净利润同比增幅仅12.11%，而在上市前的2009年的净利润增幅为71.67%。2011年，公司净利润较2010年暴跌73.89%，今年一季度净利润再降41.09%，两家公司业绩变脸之快大让人瞠目结舌。

　　与此同时，国金证券保荐项目还有涉嫌误导性陈述的情况出现，在3月27日过会的的金卡高科的招股说明书显示，2009至2011年公司该项研发费用分别为501.25万元、759.71万元、864.45万元，尽管看起来尚在逐年递增，但2011年研发费用的增长比例由51.56%大幅放缓至13.79%，并且占营业收入比例也由2009年的5.06%大幅下滑至3.71%，数据与“每年均不断加大技术研发投入力度”的陈述显然不符。根据《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第4条“发行人依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”规定，金卡高科招股书上该段文字涉嫌误导性陈述。国金证券作为金卡高科的保荐人难辞其咎。值得一提的是，此次赢时胜的保荐代表人张骐和周梁辉在此前由国金证券保荐的18家己经上市的公司中，没在首发担任保荐代表人，因此，他们的能力也还有待检验。

　　阴招七：千蛇出洞式

　　审计事务所过往“劣迹斑斑”

　　“九阴”招股书里提到的审计事务所是谁？审计方面，赢时胜发出一招“千蛇出洞式”，邀来掠阵相助的是天职国际会计师事务所有限公司，据查该公司过往可谓“劣迹斑斑”，这俩公司相遇，不知是同气相求、惺惺相惜，还是沆瀣一气。

　　与大名鼎鼎的“四大”会计师事务所相比起来，天职国际的名号和规模平庸异常，只能算是众多大哥中的小弟一辈，“出场费用”也并不高昂。然而就是这样一家名不见经传的会计师事务所，却有着大哥们没有的经历——曾两次因为出具含虚假内容的审计报告被证监会处罚，多位注册会计师也被罚款。2011年，天职国际还作为天一科技虚假陈述的“共犯”被股民推上索赔被告席。

　　2007年1月，天职国际(当时名为天职孜信会计师事务所)在对嘉瑞新材2002年度、2003年度会计报表的主营业务收入进行审计时，出具了含有虚假内容的标准无保留意见的审计报告。证监会对该所多达5条的违法行为的评价是“没有保持应有的职业谨慎，没有执行和追加必要的审计程序。”证监会开出40万元的罚单。而在审计天一科技2003年财务报告时，天职国际出具的报告中也含有4项虚假内容。为此，该所领受了20万元罚款。

　　不仅如此，由于与天一科技公司构成共同虚假陈述，天职国际还被股民列为共同被告起诉至法庭索赔。据曾经参加此案的律师回忆，虽然最后天职国际并没有掏钱赔付给股民，但是作为靠专业吃饭的会计师事务所来说，天职国际在庭审上着实灰头土脸了一把，“事件的意义并不仅仅是钱的问题。”

　　作为专业性极强的会计师事务所，严谨、准确、真实是企业的核心标签。这些标签好比其在专业领域的“信用记录”，一旦有了“不良记录”，遭受质疑是无比避免的。

　　2006年12月，科龙电器原董事长顾雏军涉嫌犯有提供虚假财务报告罪一案中，天职国际本是作为佛山市公安局委托做鉴定报告的专业机构出场，原本应该是“权威化身”的会计师事务所却遭遇了意想不到的尴尬局面。其出具的鉴定报告当庭遭到律师质疑，该律师的理由是鉴于该所曾经“劣迹斑斑”的被罚史，不能保证其鉴定结果的准确性，所作出的结论也不足为信。

　　阴招八：饿狼啸天式

　　员工激增超四成 薪酬反降百万

　　赢时胜的招股书显示，2009年-2011年，赢时胜的营收分别为7043.54万元、10160.95万元和12627.47万元，同期的净利润分别为2567.19万元、3153.78万元和3403.81万元。纯利润增幅不算有亮色，但总利润量好歹却也算是“芝麻开花，节节高”，估计这也是赢时胜不断努力“做大做强”的成果。

　　上述情况从内在反映了赢时胜目前的经营状况。招股书上还表示，赢时胜的员工总数2009年为348人，2010年为546人，2011年则直接上升至770人，大批招兵买马，每一年的增加率至少超过了四成！员工薪酬及福利情况呢？“九阴”招股书上显示，应付职工薪酬却由2010年末的636.82万元降至2011年末的483.74万元，其中应付职工工资、奖金、津贴及补贴由620.5万元降至463.06万元，降幅超过25%！

　　换言之，“粮草”逐年下降的赢时胜，养了一大批“饿狼”！“饿狼”们今后吃啥？一场饕餮盛宴就在眼前，计划如无变化的话，6月15日过会，众股民们的新鲜血肉估计要横飞了。

　　阴招九：金蝉脱壳式

　　上市前“抽光”订单

　　赢时胜主营业务为定制软件业务，经营模式是，根据用户的实际需求进行专门的软件设计与开发。定制软件项目按合同约定完成，经客户验收合格后才能确认收入。而报表中的预收款项，则主要是公司收取客户工程订金的数额，从中也能透视出未来可实现的营业收入和利润。

　　“九阴”招股书上的数据显示，2009 年末至2011 年末，赢时胜的预收账款分别为901.13 万元、386.87 万元及181.48 万元。随着客户的完工验收项目增多，导致预收账款逐年减少。

　　从2011年的仅剩的181万预收账款可得出推断，公司把手头的订单聚集在2011年确认了大部份，由于订单被提前确认，若赢时胜能成功上市，2012年的业绩必是不容乐观，公司已在上市前把订单收入“抽光”，开始寅吃卯粮了。

　　统筹：黄敏

　　记者：高升、孙宁、余以墨、高丽霞、张厚培、杨嘉轩、李燕娜、三秋

　　发自《投资快报》