不以物喜不以己悲：震荡行情淡化指数

　　研究结论

　　沪指再次冲高回落，投资者开始趋于谨慎。在地产股的带动下，沪指一度逼近 3600，但随之指数回落，投资者开始谨慎，风险偏好下降，获利资金开始撤离市场，个股开始出现分化。具体而言，上证综指上涨 2.58%，收于 3524.99。深成指上涨 3.07%，收于 12329.18。中小板和创业板指数则分别上涨 1.71%和 1.61%。从行业板块表现来看，房地产、休闲服务和家电等行业涨幅相对靠前，分别上涨 9.04%、4.91%和 4.67%。计算机、通讯和国防军工等跌幅靠前。主题上，土地流转、创投和在线旅游等概念表现相对活跃。IPO 重启，美联储加息预期和注册制可能提速等也在冲击市场，投资者风险偏好下降，但场外配资清理结束后，政策继续宽松，市场仍以震荡行情为主，我们认为短期市场的震荡还将孕育新的机会。

　　美联储加息一触即发，不必对中国的资本外逃惊慌。11 月份的非农就业数据再次好于预期，而美国核心通胀率也超出预期，在全球通缩风险加剧的背景下，CPI保持在高位，当前通胀数据虽然并未真正起来，但如果美国经济继续向好，潜在通胀率预期还能继续上升。根据 IMF 的预测，2015年美国全年增速大约在 2.6%左右，而明年美国 GDP更是达到 2.8%左右。这也说明从中长期的视角来看，美国经济增长处于正常道路上。全球金融市场唯一不确定的主要是巴黎恐怖袭击事件后地缘政治风险，然而 VIX 指数近期表现平稳。按照美国经济增长趋势和 FOMC 会议纪要内容，我们认为美国 12 月份加息是大概率事件。在美联储加息前，国际资本流动可能复杂多变。对中国而言无非关注热钱问题。即使是人民币汇率，实际上也归结于热钱。过去日本贬值接近 30%，而股市却持续上涨，欧洲因为欧元升值而股市暴跌。这都说明汇率贬值并不是利空股市。投资者之所以担心汇率主要是因为中国资本账户管制的，热钱外逃将影响到流动性，这跟日本和欧洲资本自由流动的环境不同。但是热钱外逃我们认为并非主要问题，前两个月外汇占款开始上升。12 月份即使出现热钱外逃，央行也可以通过降准加以对冲而并不需要恐慌。

　　风格是否切换不重要，市场仍以震荡行情为主。未来市场存在一些风险。如美联储加息，注册制提速短期是否会造成供给冲击，经济基本面是否企稳，年底的中央经济工作会议会传达什么精神。

　　投资者也在观望，这说明市场存在调整风险。但宽松的流动性环境短期很难改变，而供给侧改革说明改革在继续推进，创新与发展仍是主旋律。市场如果调整过深，指数具有反弹的力量。风格上我们认为是否切换不重要。去年金融股的拉升是在增量资金源源不断涌入的情况下发生的。两融、配资等杠杆资金入市带来增量资金。今年两融收益互换被叫停，配资清理延续到机构，增量资金入市放缓。要想实现去年蓝筹大幅度的上涨，恐怕难度很大。我们认为，当前不必过于追究风格切换问题。国企改革推进的是蓝筹，主题投资强调的是小票。对于投资者而言，选择恰当均衡的配置才最为重要。

　　观点总结：短期市场一方面受到美联储加息预期影响，另一方面担心注册制提速对市场冲击，有震荡调整风险。但我们也认为在政策宽松大背景下，系统性风险被兜底，调整震荡会出现更多机会。我们看好金融、地产、电力、农业和军工等，主题看好国企改革、工业 4.0、迪斯尼、新能源和环保等。

　　风险提示

　　经济恶化趋势进一步扩大，改革和政策远低于预期