物价在2011年下半年高位回落之后，市场对明年的价格走势趋于乐观，但基于我们对农产品周期、资源价格改革和政策放松的判断，2012年物价的波动也许会做“俯卧撑”，即一二季度下滑、三季度见底、四季度回升，全年CPI涨幅在3.3-3.5%之间。

　　最近两轮的物价上行，都是食品通胀，而目前国内食品价格向上修正的周期并未完成。首先，国内食品价格因二元经济和价格管理，相对于国内非食品价格存在长期的低估。以大米价格和铜价格比较，最近10年大米价格绝对水平涨幅为2倍，而铜价格的涨幅接近4倍，其他工业原材料的价格普遍上涨幅度也在3-4倍之间。第二，从国内食品价格和国外食品价格绝对水平比较来看，国内食品价格低估水平虽有所修正，但仍低于国外水平；第三，城市化和低生育率使得农业劳动力供给下降是趋势性的，如果生产效率无法提升，农产品的绝对供给量将下降；第四，土地资源的货币化使地方政府、开发商、农民短期都能获利，耕地使用的机会成本上升，这可能会导致耕地大规模下降，进而降低农产品的供给量。可见，未来食品价格上行仍是大势所趋。

　　不过，食品价格的上涨还需要总需求的配合，一旦工业增加值代表的实体经济总需求和M2代表的货币总需求双双见顶回落，物价也将面临回落。从当前国内经济情况看，货币供给M2增速仍处于筑底过程之中，而工业增加值的同比增速下滑可能要延续到明年上半年，因此从领先时间1-1.5年的周期看，明年的食品价格涨幅将明显缩窄，整体物价也会持续下滑。

　　具体来看，CPI食品价格主要受粮食、猪肉、蔬菜等价格影响较大。粮食价格涨幅在2012年将趋于缓和。统计局最新公布的数据显示，2011年全国粮食总产量57121万吨，刷新历史记录，达到了2020年粮食产能规划水平，比2010年增产4.5%。增产将从供给面和通胀预期两个方面制约粮食价格上涨。在粮食连续多年丰收和最近几年最低收购价格加速上涨之后，如果明年天气情况不出现大的灾害，我们认为2012年粮食价格涨幅同比将回落至10%以内，以最近5年均值计算，2012年粮食同比涨幅有望回落至6%-8%。

　　猪肉价格同比增速将大幅下滑。猪周期的波动需要4-5个季度，目前猪肉价格已经见顶回落，猪粮比维持在7倍这一较为合理的位置，养猪的利润仍较高，因此可以观察到生猪存栏量和能繁母猪量仍处于持续上涨之中。从猪周期的波动来看，在春节前后肉价波动之后，猪肉价格将继续下跌，至4季度有望反弹。2011年猪肉的平均价格预计在23-24元每公斤左右，同比2010年的18元每公斤上涨近40%，如果明年经济增速保持平稳回落走势，预计猪肉价格全年上涨幅度将不会超过5%，如经济下滑较快，猪肉价格在2012年同比将出现下滑。

　　蔬菜价格涨幅较快的年份为2010年，2011年蔬菜价格涨幅不大，对CPI食品项目的拉动作用并不明显，全年涨幅不会超过2%。从蔬菜价格的年度波动特征看，预计蔬菜价格明年的涨幅会上升至10%-20%。禽蛋类的波动在2011年经历了明显的上涨，我们预计在2012年禽蛋类涨幅将趋缓，以最近几年的历史均值测算，禽蛋类同比涨幅将为6%。

　　综合来看，预计2012年CPI食品同比涨幅将达到8%左右。

　　非食品的波动幅度与PPI走势相关性较高，基于库存周期、产能过剩、CRB指数和PPI定基指数进入周期性回调阶段的判断，我们预测2012年PPI同比将快速下降至2.5%的水平，预计CPI非食品同比涨幅将跌至1.2-1.3%左右。不过，如果考虑到明年相关改革的推进，PPI同比增速和CPI非食品同比项都有望出现超预期上涨。综合食品和非食品同比，预计2012年全年CPI同比增速为3.3%-3.5%，较2011年的5.4%下滑2个百分点。

　　具体节奏上，如果11月和12月份的CPI同比为4.4%和4.2%，以对应的环比增速测算，2012年的翘尾因素为1.5%左右。根据环比均值测算，2012年月度物价走势可能呈现“俯卧撑”格局，预计一季度CPI将从1月份的4.4%附近跌至3%左右，二季度跌破3%至2.2%左右，三季度物价探底至1.9%，四季度物价将回升至3%左右。