金证券记者 李砾

　　公司创始人、实际经营者只愿意委屈地持股10%；而持股最多的一个老外，却当了7年的甩手掌柜……鲟龙科技为何有如此离奇的股权结构？“鲟鱼养殖时间长，创始人王斌曾经为资金问题到处筹钱。幸亏美国股东愿意追加投资，才把公司从生死危机边缘拉了回来。”一位接近鲟龙科技的杭州媒体圈人士告诉《金证券》，在他看来，公司离奇的股权结构都是“缺钱”惹的祸。

　　老外雪中送炭换得最大股东

　　主攻欧美鱼子酱市场的鲟龙科技，竟然没有一个真正的实际控制人。《金证券》注意到，鲟龙科技前四大股东分别是威廉姆·豪斯顿、淳安千岛湖苹果投资有限公司、王斌、千岛湖发展有限公司，分别持股23.80%、11.60%、9.64%和8.47%，合计占公司总股本的53.51%。

　　豪斯顿在鲟龙科技身上，财路可谓走得一帆风顺。

　　2005年7月，他以16.5万元的原始入股价，获得公司2.5%的股权同时，还增资262.5万元。最终，他仅以279万元的持股成本，就取得了鲟龙科技30.25%的股权，成为第一大股东。2006年7月和2008年1月，豪斯顿两次注资后，投入资金攀升至1075.3万元。值得一提的是，由于入股成本极低，到2008年时的单位持股成本仅有1元/股。

　　耐人寻味的是，外方股东的入股价格呈现出前高后低的奇景。为什么呢？

　　“公司成立4年才接到第一笔鱼子酱的订单，之前一度靠卖鲟鱼肉赚取微薄的收入。但是养鲟鱼、请工人都需要大笔的支出，幸亏美国股东追加投资，才得以缓解资金问题。”王斌曾对身边的朋友如是说起创业经历。

　　资金压力不断难再用股换钱

　　“贱卖股权”筹资的方法，能维持多久？股权筹码分散的鲟龙科技，想继续“以股换钱”，恐怕难度很大。

　　《金证券》注意到，外方股东频繁注资的同时，鲟龙科技创始人王斌手中的持股比例一路受压，目前其持股数量仅为9.64%。除了大股东豪斯顿和创始人王斌两位自然人外，鲟龙科技剩余股权由14家法人股东瓜分。

　　然而，公司的资金缺口问题依然严峻。《金证券》获悉，报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为534.07万元、-635.19万元和896.16万元。2010年公司经营性现金流量净额为负，而2009年和2011年的经营性现金流量金额也仅相当于同期净利润的35%、24%。

　　为了维持经营所需现金，鲟龙科技被迫不断举债，其资产负债率从2009年的23.30%上升至2011年的42.19%，资金压力逐渐加大。

　　按照鲟龙科技的说法，公司近年投入大量资金着力打造品种丰富、鱼龄完善的后备鲟鱼梯队，导致短期内主营业务产生现金的能力不能完全满足业务快速发展的需要，给公司带来一定的资金压力。公司称，随着后备鲟鱼梯队的完善和销售规模的不断扩大，预计经营活动产生的现金流量情况将得到明显改善。

　　“鲟鱼一般要养7-10年才能产卵，并加工成鱼子酱。这也意味着，鱼子酱企业至少要等7-10年才能取得收益。”一位曾去鲟龙科技调研的PE投资经理向《金证券》指出，“对鲟龙科技而言，资金缺口一直是不可回避的考验。”

　　天量产能陷入“等鱼下锅”窘境

　　缺钱，缺鱼就有点难办了。上述PE投资经理对《金证券》坦言，“目前为公司贡献业绩的是2003年-2005年左右投放的鱼苗，如果没有足够的后备鲟鱼梯队，未来业绩难以保证。”

　　实际上，鲟龙科技已发出后备鲟鱼梯队不足的“警报”。作为公司最主要的资产，鲟鱼的价值被列在“生物资产”科目。数据显示，2009年－2011年，公司生产性生物资产分别为7.33亿元、8.44亿元和6.57亿元。2011年该项指标下降明显。

　　据悉，鲟龙科技此次IPO募集约1.73亿元资金，用于建设“17吨鱼子酱新建项目”和“中国鲟鱼产业创新中心建设项目”。公司目前已有18吨鱼子酱生产能力，新增17吨产能意味着产能几乎翻倍。而2009年－2011年，鲟龙科技的鱼子酱产量分别为4.70吨、12.99吨和16.8吨。

　　《金证券》记者了解到，从苗种养殖到可用于加工鱼子酱的成熟原料雌鱼，鲟鱼需要生长7－15年时间。如果没有足够的原料鲟鱼，鲟龙科技两大募投项目将面临“无米下锅”的窘况。现有产能尚且不能全部利用，巨大的新增产能如何保证原料供应？

　　华泰证券分析师陈勇指出，作为一家以水产养殖为主营业务的公司，鲟龙科技受自然灾害影响较大。如果发生海啸、水体污染等自然灾害，就有可能给养殖基地造成巨大破坏，导致公司在未来3－5年内青黄不接，甚至出现净资产为负的极端情形，届时公司可能面临被暂停上市或终止上市的风险。

　　鲟龙科技“无米之炊”如何继续？投资近2亿元的IPO项目，究竟是宏图大业还是圈钱的“画饼”？《金证券》将继续关注。