宋璇 《 国际金融报 》

　　除了券商和基金等显性既得利益者之外，隐藏在上市企业背后，包裹在PE/VC外衣下更加隐蔽的群体，才是真正的受益者。他们也才是新股发行制度改革最大的阻力。

　　2011年A股市值蒸发7万亿元，但这一年A股各类融资规模总和接近2万亿元，其中，IPO(首次公开招股)融资规模达到2720亿元。这意味着广大的投资者不仅要忍受二级市场资产缩水，同时还受到一级市场的盘剥。

　　虽然2011年A股市场IPO融资规模和发行数量较2010年有所下降，但仔细观察会发现，“双降”只是表象。2012年初始就将有600亿元的新股存量募资额在等着大家。

　　不过，在IPO“胃口”越来越大的同时，二级市场只能选择“用脚投票”。

　　统计显示，2011年上市的282只新股中有76只股票上市首日破发，较2011年的26家，破发率由2010年的7.45%大幅攀升至2011年的两位数27.14%，同比激增266.97%。

　　数量庞大的“打新族”2011年的收益可想而知。而在这场泥沙俱下的下跌中，连作为既得利益者的机构都忍不住站出来吼一嗓子，足见IPO灰色利益链中各方博弈的激烈程度。

　　2011年12月29日，华宝兴业基金管理有限公司(下称“华宝兴业”)宣布，退出新股询价游戏。

　　华宝兴业发布在官网的友情提示称：为提高公司投研工作效率，决定即日起公司管理的公募基金暂停参与各发行人的IPO询价，暂停接待各发行人、保荐机构的IPO路演。此乃首家明确拒绝新股发行的公募基金公司，一时“激起千层浪”。

　　有网友在微博发起投票，询问广大投资者对华宝兴业勇拒IPO的观感，有八成选择了“拍手称快、揭竿而起”。此外，还有不少人表示要给华宝兴业颁个社会责任奖，有部分人的反应则更加实惠——决定买10万份该公司旗下的基金。

　　投资者的反应直接表现了对新股询价机制带来的“三高”(高市盈率、高发行价和超募发行)的强烈不满。在华宝兴业开了个头之后，他们希望能有更多基金公司加入其阵营。

　　不少机构人士也认为，华宝兴业将成为标杆，成为榜样。然而，这个榜样是否能引来能人志士的效仿。回答是：太难。

　　在中国绝大多数基金公司的股权结构中，券商是不可或缺的一角。而在经纪业务下滑、自营业务自身难保、创新业务还没有业绩贡献时，投行业务成为了券商业绩的救命稻草。“三高”与否直接关系着券商承销和保荐收入，而作为券商“儿子”的基金公司又怎能不帮衬。

　　华宝兴业的两大股东为法国兴业银行和宝钢集团，这或许也是该公司率先挑衅游戏规则的原因吧。

　　不过，基金的表态对广大股民来说或许是个很大的启发：如果股民拒绝为“三高”新股埋单，在群体效应的影响下，能否倒逼新股发行制度的进一步改革？

　　近日有媒体称，第四次全国金融工作会议或将于1月6日至7日召开。作为中国金融界最高规格的会议，全国金融工作会议自1997年开始隔5年举行一次，每次都推动国内金融领域重要改革。而证监会为此次会议拟定的文件，就涉及到新股发行体制改革和股市退出机制建设。

　　实际上，新股发行制度已经不是第一次改革，但历次改革都是小修小补，收效甚微。

　　2009年6月，证监会出台了一系列有关新股发行制度的改革措施。但2010年1月28日，中国西电上市首日跌破发行价，标志着2009年6月出台的所谓新股发行制度改革以失败而告终。

　　在北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐看来，中国股票发行和交易制度存在很大问题。“现在实行放开发行价格，但又严格审批的制度，致使股票仍是稀缺资源，出现‘三高’问题以及上市首日爆炒和被套的情况。”

　　按照经济学稀缺资源的理论逻辑，新股发行制度改革难以推进的根源在于新股发行的审批制。行政审批的发行制度，难以取代市场对上市资源优胜劣汰的配置功能和效果，审批制带来的权力集中化，增加了寻租的可能。由于IPO利益链中蕴藏的巨大财富效应，从审批这个源头开始，寻租的范围被层层扩大，而投资者则成为这些寻租行为的最后埋单者。

　　值得关注的是，除了券商和基金等显性既得利益者之外，隐藏在上市企业背后，包裹在PE/VC外衣下更加隐蔽的群体，才是真正的受益者。他们也才是新股发行制度改革最大的阻力。

　　如何突破盘根错节的IPO利益链，建立更加透明化的监管体系、更加合理的监管机制，才是监管部门应该思考和加强的工作，而不是在一些需要“无形的手”调控的环节，硬是多此一举地加上“有形的一脚”，这样既耗费监管成本，又消磨投资者的信任。

　　事实上，新股发行制度不改，一方面的影响是居民财富缩水，但更为重要的一方面是对中国实体经济带来的隐形冲击。

　　沪深两市公开数据统计，2011年A股市场发布了1264个高管离职公告，与2010年同期的752个相比，大幅增长了68.09%。其中，仅2011年12月1日至12月22日的20多天时间内，沪深两市公司中，共披露了约80份上市公司高管辞职的公告，平均每天都有近4名高管辞职。

　　这样大规模高管辞职的背后透露出来的信号是，IPO巨大的财富效应，让不少拟上市企业只以追求上市，而后套现离场为目的，这些曾经的企业家们完全将主营业务抛诸脑后，反正A股没有退市一说，业绩不行大不了并购重组，再重新创造一个概念股，继续圈钱。而对一些真正埋头苦干的企业来说，巨大的上市成本，要么让企业服从于潜规则，要么让企业早夭。两相权衡之下，旧戏码反复上演。

　　另一方面，一些富裕资本也看中了上市的大蛋糕，放弃产业投资回报率更快、更高的PE市场。实业投资的空洞对处于转型期的中国经济来说是巨大隐患。让金融市场真正成为实体经济的助推器，改革已经不容迟缓。