□董登新

　　2009年6月启动的新股发行体制市场化改革已取得成效。然而，由于中小板和创业板仍处在初创期，市场规模还很狭小，新股发行供不应求，在现行的荷兰式竞价法则下，IPO本能地出现了“三高”现象。因此，我们有必要在网下询价技术上作一些细节上的修订与变革，比如，将现行“荷兰式竞价”改换为“美国式竞价”。

　　如果这样做的效果仍不够威猛，则建议在美国式竞价法下再引入“存量发行”，扩大网下配售供给量，如此下来，一定可以轻松剿灭IPO三高现象。不过，笔者在此要特别申明：在现行荷兰式竞价法不作任何改变的前提下，A股市场不适合引入“存量发行”，否则，便会火上浇油。

　　美式竞价与荷式竞价是证券发行竞价的两种基本模式。一般地，在卖方市场格局下，为了保护投资人的权益，适合采用美式竞价法；相反，在买方市场格局下，为了保护发行人的权益，则适合采用荷式竞价法。

　　所谓荷式竞价，简而言之，就是所有中标人的“中标价”都是相同的，它采用的是全体中标人报价的最低价。相反，在美式竞价中，每个中标人的“中标价”就是各自的实际报价，也就是说，中标人的“中标价”各不相同、有高有低，高报价者高价认购、低报价者低价认购。由此可见，荷式竞价易于“推高”中标价，相反，美式竞价则易于“做低”中标价。

　　目前，在我国A股市场，新股发行网下询价配售正是采用了荷式竞价法。从表面上看，荷式竞价的最大好处就是“价格公平”，即网下与网上实际申购价格完全一样，但其最大缺陷也在于此，由于它以全体中标人的最低报价作为网下统一配售的中标价，很显然，高报价者可获得相对较低的中标价配售，因此，为了获得配售机会，几乎所有询价对象都敢于推高报价，结果就会出现十分荒唐的、畸高的发行价。这应该是纯技术层面存在的重大缺陷。

　　为此，笔者建议：在A股IPO网下询价配售环节，将现行荷式竞价法改为美式竞价法，并以全体中标人的“加权平均中标价”作为网上统一申购价格，同时仍维持对询价对象中标人配售股份“三个月锁定期”的要求。

　　如此一来，网下配售的一半股份的中标价高于网上申购价格，而网下配售的另一半股价的中标价则低于网上申购价格，这一全新的发行定价模式，是对网下高报价者的惩罚、对网下低报价者的奖赏，将大大提升网下询价对象的风险意识，并会有效鼓励网下询价更理性、更低调，这对新股供不应求的中国股市来说，美式竞价法有利于“做低”网下中标价，进而“做低”网上申购价格，并能在某种程度上有效消除IPO严重超募的现象，不过，它却仍无法避免新股上市首日被爆炒的命运！真正想要解决这些问题，一方面，进一步加速市场扩容，尽快做大创业板和中小板；另一方面，尤其是要尽快推进资本市场其他配套制度的改革，不能总是停留在新股发行体制改革环节。